大勝達(dá)擬發(fā)行規(guī)模5.5億元可轉(zhuǎn)債，扣除發(fā)行費(fèi)用后全部用于年產(chǎn)3億方紙包裝制品項(xiàng)目、年產(chǎn)1.5億方綠色環(huán)保智能化高檔包裝紙箱技改項(xiàng)目、以及償還銀行貸款項(xiàng)目。
轉(zhuǎn)型包裝服務(wù)商的瓦楞紙箱生產(chǎn)商。公司處于瓦楞紙箱行業(yè)中高端領(lǐng)域，主要產(chǎn)品有瓦楞紙箱和瓦楞紙板，服務(wù)范圍主要集中于華東地區(qū)，近年通過(guò)產(chǎn)能的新建逐步擴(kuò)張至西南與華中等地區(qū)。自2017開(kāi)始公司積極布局，通過(guò)融資引進(jìn)先進(jìn)瓦楞生產(chǎn)線(xiàn)設(shè)備，并在全國(guó)各地建設(shè)生產(chǎn)基地，意欲從純粹的紙箱生產(chǎn)商轉(zhuǎn)向整體包裝解決方案提供商。其投入加大對(duì)公司2017年后的毛利率，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，ROE等指標(biāo)均有影響，另外瓦楞紙價(jià)格的回落也對(duì)公司盈利造成沖擊。2020年瓦楞紙價(jià)格開(kāi)始回穩(wěn)，而公司新建及技改的基地產(chǎn)能利用率也將持續(xù)提高，此次募投項(xiàng)目將新增華中地區(qū)瓦楞紙箱產(chǎn)能與產(chǎn)品品類(lèi)，公司華中地區(qū)產(chǎn)能與服務(wù)能力進(jìn)一步擴(kuò)大，訂單潛力將逐漸釋放、提振公司業(yè)績(jī)。
估值處于上市以來(lái)偏低位置、但絕對(duì)值較高，且后續(xù)有較大規(guī)模接近。從估值來(lái)看，公司最新收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)PE(TTM)為64.3X，估值處于上市以來(lái)的偏高位置，同行業(yè)可比公司合興包裝PE(TTM)21X，與同行業(yè)相比公司估值處于較高位置。此外公司股票2020年7月27日與2022年7月27日有兩次較大規(guī)模的解禁，屆時(shí)或?qū)竟蓛r(jià)有所沖擊。
平價(jià)、債底保護(hù)尚可。勝達(dá)轉(zhuǎn)債補(bǔ)償利率稍高于市場(chǎng)平均設(shè)置，轉(zhuǎn)股價(jià)修正條款(10/20，90%)較當(dāng)前市場(chǎng)常規(guī)條款設(shè)置較為寬松，顯示出公司的下修意愿。以對(duì)應(yīng)正股6月28日收盤(pán)價(jià)測(cè)算，轉(zhuǎn)債平價(jià)為92.60元，平價(jià)保護(hù)較強(qiáng);在本文假設(shè)下純債價(jià)值為83.02元、YTM為3.47%，債底保護(hù)尚可。
綜合考慮本次轉(zhuǎn)債條款、正股股價(jià)與基本面，建議謹(jǐn)慎申購(gòu)本期轉(zhuǎn)債。本次轉(zhuǎn)債評(píng)級(jí)AA-、發(fā)行日平價(jià)92.60元，當(dāng)前市場(chǎng)中可比標(biāo)的合興(最新收盤(pán)價(jià)為109.00元，溢價(jià)率10.96%)、萬(wàn)順(最新收盤(pán)價(jià)為115元，溢價(jià)率27.48%)、裕同(最新收盤(pán)價(jià)為127.33元，溢價(jià)率6.33%)，近期上市新券中起步上市首日收盤(pán)價(jià)為104.06元、溢價(jià)率39.98%，預(yù)計(jì)本次轉(zhuǎn)債上市首日價(jià)格在103~105元左右;本次轉(zhuǎn)債僅設(shè)置網(wǎng)上，假設(shè)原股東優(yōu)先配售50%，則留給公眾投資者的額度為2.75億元，進(jìn)一步假設(shè)網(wǎng)上500萬(wàn)戶(hù)申購(gòu)，則中簽率在0.006%左右，建議一級(jí)市場(chǎng)謹(jǐn)慎申購(gòu)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期，產(chǎn)品價(jià)格大幅下降。
正文
一、正股基本面
集中度較高的家族控制企業(yè)。截至2020年第一季度，公司第一大股東與控股股東為杭州新勝達(dá)投資有限公司、持股65.49%。公司實(shí)際控制人為方吾校、方能斌、方聰藝三人，分別通過(guò)持股杭州新勝達(dá)投資有限公司50.03%、30.00%、19.97%股份間接控制公司，其中方能斌為方吾校之子，方聰藝為方吾校之女。質(zhì)押方面，公司股權(quán)質(zhì)押總量為7508.53萬(wàn)股，占總股本18.28%。
瓦楞紙箱龍頭，未來(lái)可期。公司處于瓦楞紙箱行業(yè)中高端領(lǐng)域，是中國(guó)包裝聯(lián)合會(huì)認(rèn)定的“中國(guó)紙包裝龍頭企業(yè)”之一，也是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的包裝印刷綜合解決方案專(zhuān)業(yè)供應(yīng)商之一，已正式投產(chǎn)的生產(chǎn)基地分別位于浙江杭州、四川成都、江蘇蘇州、江蘇鹽城等地。公司。公司的主要產(chǎn)品有瓦楞紙箱和瓦楞紙板。過(guò)去幾年公司一直在布局進(jìn)一步轉(zhuǎn)型，以貼合瓦楞紙箱產(chǎn)品向中高檔方向發(fā)展的趨勢(shì)，并從生產(chǎn)商向包裝包裝解決方案提供商轉(zhuǎn)變，以提高行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，滿(mǎn)足客戶(hù)多元化需求。為此公司不斷新增產(chǎn)能，采購(gòu)設(shè)備，新建基地。此布局也使公司成本提高，而產(chǎn)能尚未釋放，疊加2018年下半年來(lái)產(chǎn)品價(jià)格回落，使公司盈利遭遇階段性波動(dòng)。隨著基地建成，產(chǎn)能釋放，產(chǎn)品價(jià)格企穩(wěn)，公司未來(lái)可期。
收入穩(wěn)步提升。公司收入長(zhǎng)年呈現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)的趨勢(shì)，而2019年公司收入12.66億元，較上年同期下降0.19億元，下降幅度為1.5%，原因?yàn)?019年上游原紙價(jià)格下降帶動(dòng)公司主要產(chǎn)品紙箱價(jià)格下調(diào)，導(dǎo)致公司在產(chǎn)品銷(xiāo)量增長(zhǎng)的情況下收入同比略有下降。分地區(qū)來(lái)看，公司產(chǎn)品在華東地區(qū)收入占比較高，其次是國(guó)內(nèi)其他地區(qū)、西南地區(qū)、國(guó)外。分公司產(chǎn)品來(lái)看，公司收入的91.34%來(lái)源于瓦楞紙箱生產(chǎn)及配套服務(wù)，5.84% 來(lái)源于瓦楞紙板生產(chǎn)及配套服務(wù)，2.82%來(lái)源于其它業(yè)務(wù)。
關(guān)鍵詞： 勝達(dá)轉(zhuǎn)債中簽率
